清华大学五道口金融学院郭翔宇：城市更新需构建适配新阶段的投融资体系

每经记者｜刘旭强    每经编辑｜刘艳美    

日前，国务院发布《城市更新“十五五”规划》（以下简称《规划》），为未来五年城市更新工作划定发展框架、明确实施路径。

城市更新项目投资规模大、回报周期长、公益与收益难以平衡，“政府兜不住、企业不敢进、居民等不起”，是各地实践中的难点所在。

在清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心研究总监郭翔宇看来，“城中村改造等城市更新的本质难题是金融问题”。

他在接受《每日经济新闻》记者采访时表示，当前我国城市发展已进入存量提质增效新阶段，城市更新亟需建立与之适配的商业模式和投融资体系。而城市更新能否实现长效可持续发展，关键在于打通资金来源、盘活资金循环。

清华大学五道口金融学院不动产金融研究中心研究总监郭翔宇 图片来源：受访者提供

城市更新投融资进入提质“下半场”

NBD：在您看来，当前城市更新投融资处于什么阶段？

郭翔宇：“城市更新”相关部署在“十四五”期间较为碎片化，且缺乏顶层框架和系统抓手，更像一种原则性倡导。2025年，国家出台首部城市更新专项政策《关于持续推进城市更新行动的意见》，大幅提升了城市更新的战略定位，但尚未形成可落地的政策闭环。

而这次《规划》发生了根本性变化。它是“十五五”规划纲要公布后第一个分领域的专项规划，完成了从原则倡导到系统操作的跨越。也证明在宏观层面，城市更新变得极其重要。

去年中央城市工作会议指出，当前我国城市发展正从大规模增量扩张阶段转向存量提质增效为主的阶段。

从研究和调研中，我们清晰地观察到，城市更新的投融资模式也正在经历从“上半场”到“下半场”的结构性切换。

具体而言，过去城市更新延续的是土地财政驱动模式，项目资金回收本质上依赖后期商品房销售，房价持续上涨是该模式可持续的前提。而在传统土地财政难以为继的当下，城市更新项目需要依托更为多元化的创新金融工具加以推进。

构建政府、市场、居民共担机制

NBD：城市更新目前面临哪些主要难题？

郭翔宇：在我看来，主要还是资金问题。

城市更新项目涉及的投资规模巨大，单一主体往往难以独立承担。公益部分拉高成本却难产生回报，使得项目算不过账，结果政府兜不住、企业不敢进、居民等不起，形成资金不可持续、进不来、退不出的僵局。 

NBD：如何解决这些难题？

郭翔宇：从我们过往调研实践看，在城市存量提质增效的全新发展阶段下，城中村改造及各类城市更新工作，都必须建立适配新阶段发展需求的商业模式与金融支撑体系。

我们认为，政府、市场、居民多元资金共担的机制，适用于绝大多数城市更新场景。

实际上，《规划》在积极吸引社会资本参与方面，明确提出要构建政府、市场、居民资金合理共担机制。

《规划》还提到，通过中央预算资金支持项目，允许地方专项债支持作为项目资本金。这样的好处是，将原有“政府贷款赋能市场机构”的模式，优化为政府直接以资本金形式投入，有效帮助市场化主体平衡项目收益账目，进而撬动更多社会资本参与，保障城市更新项目长效可持续推进。

“谁受益谁出资”是核心准则

NBD：投融资体系中，政府、金融机构、社会资本三方应分别承担哪些职责？

郭翔宇：《规划》提出，“谁受益谁出资”，是理顺多方权责的核心准则。这意味着，未来的城市更新将分拆不同环节的出资主体与执行责任，避免政府大包大揽或企业全额承担。

早期城市更新，本质是市场机构在出钱。若延续这一出资模式，城市更新项目的收益账本很难算平，将影响市场化资本的参与意愿。新阶段的城市更新，原则上应由政府、市场、村集体、居民多方协同出资。

但就过往经验看，多方共担模式要落地还存在痛点。以老旧小区电梯改造等民生项目为例，居民往往不愿意出钱，政府和企业间的权责也不好平衡，导致项目推进受阻。

要解决这个问题，应区分项目公益属性的强弱。比如《规划》中36.5万公里的城市地下管网改造，属于强公益类项目，政府应承担主要出资责任。而综合性项目，如城中村及危旧房改造、老旧街区厂区改造等，建议明确项目中公益与盈利部分的权责利益，调动各方参与积极性。

值得一提的是，北京已率先建立专班、推出激励工具箱，接下来还将发布实施规划，为多方协同推进更新项目提供制度支撑。

通过REITs形成可持续资金循环

NBD：要提高社会资本的参与意愿，应如何着手？

郭翔宇：要持续撬动市场化力量参与，核心是降低社会资本的融资成本。银行信贷等金融工具，要在使用期限、利率、使用范围上大幅增加和城市更新的适配性，从而形成以社会出资为主，政府和金融工具共同参与的分工。

实际上，全国多个“原拆原建”创新案例，已落地推行这一分工模式。

除了丰富资金来源，也需要形成可持续的资金循环。《规划》在明确投融资分工的基础上，重点强调REITs与资产证券化的重要性。

过去增量扩张阶段，城市更新主要通过商品房销售收回建设成本，但存量时代，这一模式已经不再适用。事实上，长租公寓等存量长效运营类城市更新资产，只要风险可控、商业可持续，均可通过发行REITs实现成本一次性回笼，实现城市更新的资金循环。

从实践来看，自去年底城市更新纳入公募REITs底层资产范围以来，已有相关项目进入申报审核阶段，期待未来多层次REITs市场能够更好地为城市更新注入活水。

封面图片来源：祝裕