每经热评 | 定增告别锁价发行，上市公司再融资得凭“真本事”

每经评论员 杜恒峰

近日，中国证监会对《上市公司证券发行注册管理办法》《北京证券交易所上市公司证券发行注册管理办法》以及配套规则进行修改，并向社会公开征求意见（以下统称征求意见稿）。

本次再融资制度改革包括优化小额快速融资制度、统一要求定增以发行期首日市场价为基准确定价格、建立储架发行制度、简化上市公司向控股股东定增条件、强化可转债监管要求、进一步明确募集资金投向主业等多方面内容。

定增价格由锁价发行改为市价发行，是本次政策修订的重中之重。征求意见稿明确，取消差异化定价基准，所有上市公司定增统一以发行期首日为定价基准日。同时收紧配套规则，针对少数特殊锁价发行场景，将投资者股份锁定期由18个月延长至36个月，大幅提升锁价发行的时间成本。

在此之前，A股市场已率先反应。据不完全统计，6月已有39家上市公司密集修订定增方案，将定价方式切换为市价发行。后续随着政策落地，更多上市公司有望跟进。

市价发行将有效约束套利空间。价格信号是市场机制的核心，定增发行价是再融资市场得以有效运转的关键，这也直接决定了资本的配置效率。锁价发行模式下，上市公司往往在股价低位时锁定发行价格，从预案发布到正式发行的漫长过程中，二级市场股价随市场行情、公司基本面变动上涨，发行价与市场价价差进一步拉大，形成了巨大的套利空间。

从上述39家调整方案的上市公司来看，多数公司原定增价较公告当日市场价折价超30%，其中7家折价率超50%，最高的折价率甚至达到了78.6%。大幅折价的锁价发行，让定增认购方有足够厚实的安全垫，无需深度研判公司价值与项目前景，也有较大概率获得丰厚回报，机构的专业性难以得到有效发挥，同时也扭曲了市场定价。

市价发行将终结这一套利模式，重塑定增市场的逻辑。新机制下，发行价贴合二级市场实时价格，“安全垫”变薄了，定增投资将回归风险投资本源：投资者必须全面研判上市公司基本面、行业发展趋势，尤其是要理解并理性判断募投项目的可行性、盈利空间与成长潜力，评估项目落地后增厚公司营收、提升每股价值的实际效果。

市价发行也将对上市公司再融资形成刚性约束，倒逼企业审慎融资、提升资本使用效率。长期以来，锁价发行有极高的成功概率，导致部分上市公司存在盲目融资、低效募资的现象；部分企业脱离主业，利用募资跨界搞经营；募投项目规划粗放、落地拖沓、收益不及预期的情况并不少见；有些还存在募集资金闲置浪费的情况。新规实施后，募资不再是“低成本易得资源”，上市公司再融资门槛将被实质性提高。

市价发行条件下，上市公司再融资得凭“真本事”，必须精准论证募投项目的合理性与盈利能力，清晰地阐明项目对公司ROE（净资产收益率）提升、主业升级、产能优化的实际价值。企业的长期业绩稳定性、持续成长性、资产负债结构健康度、日常经营质量都会成为投资者、监管层审视的重点。

同时，发行时机的选择也变得至关重要——股价过高时发行，容易因估值过高遭遇投资者弃购；股价过低时发行，则会过度稀释原有股东权益，损害公司长期市值。

统一市价发行机制，可以更有效地保护中小投资者权益。在锁价发行模式下，少数特定认购主体可通过低价锁仓获取超额收益，中小投资者只能被动承担股权稀释、利益分流的结果。市价发行则极大地缩减了不同投资者的定价差异，一个更加公平的投融资环境，能更好地平衡大股东、机构投资者与中小股东的利益，让资本市场再融资功能真正服务于实体经济高质量发展与全体投资者的共同权益，为A股市场长期健康稳健发展筑牢根基。